1、 行业市场规模大，集中度仍有提升空间

1.1、 调味品行业空间大，预计2025年总规模将达5500 亿元

我国的调味品种类繁多，广泛运用至饮食的各个领域。调味品指能增加菜肴的色、 香、味，并具有去腥、增香、增鲜等多种作用的辅助性食品。我国的调味品种类繁多， 按照商品性质可分为酿造类、腌菜类、鲜菜类、干货类、水产类等，按照成品形状可分 为酱品类、酱油类、汁水类、味粉类、固体类，按照呈味感觉可分为咸味、甜味、苦味、 辣味、酸味、鲜味、香味等，按照成分可分为单一和复合调味品。

我国调味品行业市场规模大，行业增速有所提升。中国调味品行业营收从2014年 2595亿元增至2020年3950亿元，6年CAGR为7.25%。从产量来看，我国百强企业调味食品 总产量从2013年的700万吨增至2020年的1627万吨，7年CAGR为14.17%。

2025年我国调味品行业市场规模将达到5500亿元。我国调味品行业营收从2014年 2595亿元增至2020年3950亿元，6年CAGR为7.25%。我们假设2021-2025年调味品市场规 模CAGR在7%左右浮动，分别取6%、7%、8%得到2025年调味品行业市场规模为5286、5540、 5804亿元，取中间值得到约5500亿元。

量价拆分看：

价：我国调味品行业2019年单价约为19.8元/kg，2014-2019年CAGR约为3.29%；

量：我国百强企业调味品2020年产量为1627.1万吨，2013-2020年CAGR为12.81%， 其中海天味业、中炬高新、千禾味业、恒顺醋业、加加食品2020年产能约为400、70、 56、26、30万吨，远期规划产能分别为450、400、115、70、35万吨，海天不论是现有 产能还是规划总产能均稳居行业第一。

1.2、 市场集中度较低，仍有较大提升空间

我国调味品人均消费额相较于日、韩仍较低，有较大提升空间。由于我国和日本、 韩国饮食习惯相近，有较强可比性。日本、韩国人均消费零售额分别是我国的10.04、 2.02倍，人均零售价远高于我国。我们根据日、韩调味品消费的平均值推算，我国调味 品零售端仍有约6倍增长空间，且由于我国人口基数远高于日、韩两国，零售端市场空 间或可更高。

调味品区域特征明显，导致我国调味品具有较大地区粘性。由于我国历史悠久，幅 员广阔，且调味品多为发酵、腌制产品，每个地区均形成独特的调味体系，主要跟当地 的生活习惯、环境、气候等因素密切相关。形成的八大菜系，口味偏重各不相同，其中 川菜麻辣、粤菜原味、湘菜偏辣、浙菜清鲜、苏菜偏甜、闽菜南咸甜北香辣、鲁菜咸鲜、 徽菜酱香味浓。不同菜系对于调味品有不同的需求，由于调味品进入门槛较低，诞生了 许多区域性调味品牌，全国性的品牌较少。具体来看，食醋地域性最强，出名的有山西 老陈醋、镇江香醋、四川保宁醋、永春老醋；酱油、料酒等调味品地域性相对较弱，但 也有山东欣和、福州民天、湘潭龙牌等本地品牌。

我国调味品行业整体来看集中度相对较低，仍有较大提升空间。我国地区间饮食习 惯差距较大，导致许多类型的调味品地区风格较为浓烈，细分板块市场需求多样，调味 品全国化扩展的难度相对较大，集中度较低。海天作为我国全国性调味品龙头，市占率 仅在7%左右，国内百强调味品企业收入占总行业收入比不到30%。我国调味品CR3约为 14%、CR10约为25%，远低于韩、日、美，其CR3分别为32%、18%、15%，CR10分别为60%、 30%、28%。但仍可以看到调味品行业集中度在近几年呈现持续上升，特别是2020年以来， 受到疫情影响，调味品行业由于原材料上涨导致利润持续承压，企业运营分化加速。在 此背景下，调味品行业不断优化，部分中小企业将在激烈的竞争中或以并购、破产重组 等方式得以出清，行业市场份额有望持续向龙头企业集中。（报告来源：未来智库）

2、 竞争格局：细分品类快速发展，关注景 气类别

2.1、 各品类发展阶段不同，细分品类静待掘金

我国调味品类别繁多，主要细分品类仍处在快速发展阶段。我国调味品有数十种类 别，各细分品类发展阶段不尽相同。其中酱油、醋、蚝油、料酒等作为传统调味品，使 用量较大，市场规模在细分品类中处于前列，目前仍处在成长阶段，消费场景丰富，类 别不断细分，并且向高端升级趋势显著；味精由于同质化较高以及健康等原因已经开始 进入衰退期；鸡精、鸡粉、食盐市场渗透率高，进入成熟阶段，并且有受到酱油替代的 趋势；复合调味品起步较晚，仍处在导入阶段，产品品类丰富。

2.1.1 酱油：最大细分行业，聚焦结构升级与集中度提升

酱油行业量价齐升，市场规模或超1000亿。我国酱油行业零售额从2012年的411亿 元增至2020年的874亿元，8年CAGR为9.90%。从产量来看，从2010年的596万吨增至2020 年的1344万吨，10年CAGR为8.48%。日本酱油行业在70年代经历人均消费量快速增长后， 由于复合调味品以及细分的酱油的衍生产品对酱油有所替代，酱油销量开始下滑。目前 我国人均酱油消费量约为8升/年，尚处于提升阶段，与日本70年代酱油消费巅峰相比， 仍有约50%的增长空间，因此我们认为中国酱油需求量仍有较大提升空间。

2015-2020年我国酱油均价CAGR约为2.5%，产量CAGR约为5.8%，在餐饮消费场景持 续恢复下，酱油量价齐升的态势或可持续。我们假定未来5年市场规模CAGR将保持在7%- 9%，据此测算出2025年我国酱油行业市场规模有望达到约1300亿元，仍有50%左右提升 空间。

量价拆分看：

价：我国酱油零售价约为6505元/吨，近5年均价CAGR约为2.5%，其中海天、中炬高新、千禾酱油2020年出厂价为5317、6232、5206元/吨，成本均价为2885、3189、2681 元/吨；

量：我国酱油2020年产量1344万吨，近5年产量CAGR约为5.8%。其中海天、中炬高 新、千禾酱油2020年产量分别为238、50、20万吨，销量分别为245、50、20万吨。

我国酱油行业集中度远低于日本，行业集中度将稳步提升。目前日本酱油行业CR2 超过50%，市占率第一的龟甲万约为41%。根据产量排名，我国酱油行业市占率排第一的 是海天味业，约为18%，海天味业和中炬高新加起来市占率仅20%左右，远低于日本。因 此我们认为，酱油行业集中度提升将持续，行业头部企业有望凭借品牌和渠道优势将市 场份额提升至30%。

结构升级正在进行时，后续仍可期。受益于居民收入的提升和健康观念的不断重视， 酱油产品从最初的普通酱油到生抽/老抽，再到高鲜类酱油，最后到零添加/有机的健康 化酱油，产品矩阵不断丰富。我国高端酱油市场快速扩容，从2014年的131万吨到2020 年的250万吨，CAGR为11.37%，高于酱油行业整体增速，预计2025年中国高端酱油市场 份额将达360亿元。酱油零售价格也持续攀升，在2016年后，酱油没有经历大规模的提 价，零售价却从2016年的7.36元/5000ml提升到2019年的8.31元/500ml，CAGR为4.13%。 主要系产品结构升级带动酱油均价提升，比如零添加酱油和有机酱油的价格是普通一级 酱油的2-4倍。并且由于酱油单价较低，家庭消费端单次用量较小，消费者对提价敏感 性较低，更容易接受高端酱油。

2.1.2 醋：竞争格局分散，区域性特点较强

食醋作为传统调味品第二大品类，行业保持较高增速。2019年我国调味品百强企业 食醋销售收入约为65亿元，12-19年CAGR为9.13%，增速较快。2019年我国食醋总产量达 445万吨，同比增长1.83%，12-19年产量CAGR为2.40%，仍处于消费者与品牌意识的培育 期。从单价来看，代表醋企恒顺醋业食醋销售均价2020年为7553元/吨，2017-2020年 CAGR约为1%。百强企业食醋销售单价2018年为3846元/吨，11-18年CAGR约2.5%。假定食 醋整体均价与百强企业单价相似且每年保持2%左右增长，产量保持2%左右增长，则2020 年食醋行业均价约为4000元/吨，产量约450吨，销售额可达180亿元。

量价拆分看：

价：我国食醋销售单价约为4000元/吨，近几年销售单价CAGR约为2.5%，其中恒顺 醋业、千禾味业2020年出厂价为7553、3543元/吨，成本均价为4200、2022元/吨；

量：我国食醋2020年产量约450万吨，近几年产量CAGR约为2.4%。其中恒顺醋业、 千禾味业2020年产量分别为17.45、8.40万吨，销量分别为17.78、8.25万吨。

我国食醋区域特点显著，市场集中度有待提高。我国幅员辽阔，饮食文化历史悠久， 也造成了不同地区的饮食习惯不同，食醋的发展区域特点显著，行业品牌集中度较低。 我国拥有传统的四大名醋，分别为四川保宁醋、山西老陈醋、镇江香醋，福建永春老醋， 它们口感特点和主要销售区域均有所不同。另外还有水塔醋业、紫林醋业等区域品牌， 这也导致我国食醋行业品牌集中度较低，其中恒顺醋业市占率第一，仅有7%的市场份额， CR5不到20%。从产量来看，中小企业居多，食醋百强企业中，产量为1-5万吨的占61%， 占比最多；1万吨以下的企业占19%;10万吨以上的企业仅占11%。与邻国日本相比，在80 年代中后期CR5便超过70％，我国食醋行业市场集中度仍有较大提升空间，也为我国龙 头醋企提供发展机遇。2018年我国发布食醋新国标移除配置醋，而我国配制醋占比达 60%，在此标准下小作坊式食醋企业将逐步淘汰，行业集中度有望进一步提升。

我国食醋消费量和消费价格均有较大提升空间。从量来看，2018年我国人均食醋消 费量仅2.34公斤，远低于美日的6.5、7.9公斤，对标美、日消费情况我们认为中国食醋 至少还有2倍的成长空间。从价来看，中国食醋均价远低于日本，日本食醋均价约为 29000元/吨，而我国百强食醋企业均价仅为3845元/吨，具有较大差距。因此从量价来 看，对比国际市场，我国食醋行业仍具有量价齐升的空间。

高端、健康化和功能细分化共振，促进食醋行业发展。我国食醋单价持续提升，并 且各企业针对消费升级的情况纷纷推出高端产品。恒顺醋业高端醋销售持续提升，2020 年销售收入达2.6亿元，占总营收的13%。随着消费场景的细分，功能化食醋也逐渐受到 欢迎，包括饺子醋、蟹醋、凉拌醋等调味醋不断推出，苹果醋、山楂醋等醋饮料发展迅 速，市场规模达到了约50亿元。我们认为未来随着生活水平的提高以及健康意识的提升， 醋行业结构升级趋势将会加速，保健品或者饮料等衍生产品也将带来增量空间。

2.1.3 蚝油：渗透率不断提升，销量快速提升

蚝油市场规模不断扩大，量升为主要驱动力。蚝油零售额从2014年的37亿元增至 2019年的65亿元，5年CAGR为11.93%。从量价来看，蚝油消费量从2014年的90万吨增至 2019年的130万吨，4年CAGR为9.63%；销售均价从2014年的4556元/吨增至2019年的5000 元/吨，4年CAGR为2.35%。蚝油增长主要依靠渗透率和销量的提升。

量价拆分看：

价：我国蚝油零售单价约为5000元/吨，近几年零售价CAGR约为2.35%，其中海天味 业2020年出厂价为4768元/吨，成本均价为3155元/吨；

量：我国蚝油2020年消耗量约130万吨，近几年消耗量CAGR约为9.63%。其中海天味 业2020年产量为84.26万吨，销量为86.25万吨。

蚝油渗透率有望持续提升。蚝油的主要功能是增加菜品的鲜味和口感。目前蚝油在 调味品中渗透率较低，仅为22%，低于其他较为成熟的品类，渗透率最高的酱醋类达99%。 蚝油最初主要在广东区域使用较多，目前正经历从南方向全国范围渗透的过程，未来随 着消费场景运用的深入、区域扩张以及渠道下沉的推动，蚝油渗透率有望快速提升。从 集中度来看，蚝油行业集中度相对较高，其中海天市占率约达42%。2020年营收达41亿 元，销量连续三年年均增长21.3%，蚝油行业CR5超过80%。

2.1.4 复合调味品：未来市场空间大，仍处于快速发展阶段

复合调味品市场规模快速增长。复合调味品指由两种或两种以上调味品经过加工形 成的复合性调味品。随着居民生活水平的提升和收入增长带来的消费升级趋势，我国复 合调味品快速增长，市场规模从2011年的432亿元增至2020年的1440亿元，10年CAGR为 14.31%。在复合调味品细分品类中，鸡精、火锅底料、西式复合调味